Disinflationäre Faktoren deuten auf ein günstigeres Umfeld hin
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Kommentar von Laurence Taylor, Portfolio Specialist Global Equity bei T. Rowe Price
- Die Inflation scheint ihren Höhepunkt zu erreichen, während die Angebotsprobleme nachlassen. Ein wahrscheinlicher Höhepunkt der Inflation fällt mit Aktienmarktbewertungen zusammen, die im 3-, 5- und 10-Jahres-Durchschnitt attraktiver geworden sind.
- Potenzielle Ertragseinbußen machen es jedoch umso wichtiger, Marktsegmente zu finden, in denen die Erträge stabil bleiben.
- Unternehmen, die in der Lage sind, ihre Erträge in der nächsten Phase des Aktienzyklus zu steigern und zu erhöhen, werden wahrscheinlich belohnt.
Warum sollte die Inflation 2023 zurückgehen und nicht in eine Spirale wie in den 1970er Jahren münden? Wir glauben, dass die Inflation ihren Höhepunkt erreichen und dann wieder abklingen wird, was zum Teil auf die gleichen Faktoren zurückzuführen ist, die zum anfänglichen Inflationsschub beigetragen haben.
Die durch die Pandemie ausgelösten Probleme in der Versorgungskette klingen nun schnell ab, da China wieder geöffnet wird und die Welt lernt, mit COVID zu leben. Wir haben zwar noch nicht alle komplexen Probleme im Zusammenhang mit den globalen Lieferketten gelöst – die auf dem Höhepunkt der Störung völlig zusammenbrachen – aber es wurden bereits große Fortschritte erzielt, da sich die Lieferbedingungen deutlich verbessert haben. Gleichzeitig geht die Nachfrage zurück und die Arbeitslosigkeit steigt angesichts höherer Kosten und unsicherer Wachstumsaussichten.
Die Rohstoffpreise haben sich weiter abgeschwächt. Öl wird derzeit mit rund 80 USD pro Barrel gehandelt, während die Terminkurve auf eine Spanne von 60 bis 70 USD pro Barrel in der Zukunft hindeutet. Auch die Benzinpreise sind im Jahresvergleich unverändert, während die Preise für andere Rohstoffe ebenfalls von ihren Höchstständen zurückgegangen sind.
Diese Faktoren brauchen Zeit, um zu neutralen und dann möglicherweise disinflationären Faktoren zu führen, aber wir gehen davon aus, dass wir bis zum Sommer an einem solchen Punkt angelangt sein werden, noch bevor andere disinflationäre Kräfte, die sich aus einem niedrigen Wachstum ergeben, ihren Einfluss geltend machen. Fällt die Inflation unter den Leitzins, so war dies in der Vergangenheit ein Hinweis auf den Höhepunkt des geldpolitischen Straffungszyklus.
Wachstum vs. Wert – ausgewogener und nuancierter
Wachstumsaktien schnitten 2022 deutlich schlechter ab als Value- und defensive Aktien, wobei die Bewertungsmultiplikatoren von Wachstumsunternehmen im Vergleich zu ihren durch die Pandemie erhöhten Niveaus drastisch zurückgingen. Höhere Zinssätze sind in der Regel schlecht für Wachstumsaktien und die aufeinanderfolgenden Zinserhöhungen im vergangenen Jahr waren sehr schmerzhaft.
Es ist immer schwierig, den richtigen Zeitpunkt für eine Änderung der Aussichten für einen der beiden Stile abzupassen, aber angesichts der hohen Bewertungen für defensive Werte und des hohen Anteils an Energie- und defensiven Sektoren haben sich die Argumente für diese Werte abgeschwächt. Ebenso gibt es zwar immer noch eine Prämie in Segmenten des Wachstumsuniversums, aber diese Prämie hat sich gegenüber Value-Aktien erheblich verringert.
Angesichts der Tatsache, dass sich die Anleger zunehmend auf die rückläufigen Erträge des breiten Marktes konzentrieren (sowohl bei Value-, defensiven als auch bei Growth-Aktien), sind wir der Ansicht, dass die Widerstandsfähigkeit der Gewinne und die Unternehmen, die in der Lage sind, die Renditen für die Aktionäre aufrechtzuerhalten, noch wichtiger werden.
Wir geben keine bestimmte Stilrichtung vor, glauben aber, dass dies ein Zeitpunkt ist, an dem der Markt sehr wohl zu den Gewinnen als Treiber der Aktienrenditen zurückkehren könnte und das in einer Welt, die wahrscheinlich ein niedriges Wachstum oder sogar eine Rezession aufweist. Wenn sich die Aktienmärkte in einer größeren Bandbreite bewegen und weniger richtungsorientiert sind, wird die Aktienauswahl wahrscheinlich noch mehr an Bedeutung gewinnen, ebenso wie die Aufzinsung der Aktienrenditen.
Aktien sehen auf risikobereinigter Basis attraktiver aus
Natürlich bietet kein Bewertungsmaßstab dem Anleger „die Antwort“, denn die letzten drei Jahre haben gezeigt, dass Bewertungen kontextabhängig sind. Was wir jedoch sagen können, ist, dass die Zinssätze viel höher sind als noch vor einem Jahr, während die Inflation ihren Höhepunkt erreicht zu haben scheint. Es besteht jedoch das Risiko von Gewinnrückgängen im Jahr 2023, da die Margen durch Inflation und geringes Wachstum unter Druck geraten. Es wird daher wichtig sein, nach Marktsegmenten zu suchen, in denen die Erträge stabil sind und sogar steigen können – genau daran arbeiten wir intensiv.
Derzeit werden die Aktienmärkte auf einem durchschnittlichen Bewertungsniveau gehandelt und nicht auf einem Blasen- oder teuren Niveau, während die Positionierung innerhalb der Märkte weiterhin ausgesprochen defensiv bleibt. Das ist natürlich etwas anderes, als wenn die Märkte extrem unterbewertet sind oder eine Krise einpreisen. Aber ein Kurs-Gewinn-Verhältnis, das unter dem 3-, 5- und 10-Jahres-Durchschnitt liegt, ist unserer Meinung nach ein relativ solider Ausgangspunkt, wenn man über zukünftige risikobereinigte Renditen nachdenkt.
