Kommentar von David Stanley – Portfoliomanager, Euro Corporate Bond Strategy bei T. Rowe Price
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Die jüngste Volatilität an den Euro-Kreditmärkten hat gezeigt, dass auch Investment-Grade-Anleihen keine risikofreie Anlageklasse ist. Durch die Neubewertung im vergangenen Jahr sind die Anleiherenditen jedoch aktuell wieder auf ein deutlich höheres Niveau gestiegen, was Anlegern selbst in turbulenten Zeiten höhere potenzielle Erträge und eine Sicherheitsmarge bieten sollte.
Es gibt drei Gründe, warum jetzt ein guter Zeitpunkt ist, um eine höhere Allokation in auf Euro basierende Unternehmensanleihen zu erwägen: Das Ertragsniveau der Anlageklasse ist wieder attraktiv. Trotz der jüngsten Verschlechterung sind die Fundamentaldaten der europäischen Unternehmen nach wie vor gut. Und die technischen Daten sind günstig, insbesondere für Unternehmen auf der richtigen Seite des ESG-Spektrums.
Unternehmen haben Verschuldungsgrad reduziert
In den letzten zehn Jahren bewegten sich die Renditen von Euro-Unternehmensanleihen meist bei oder unter einem Prozent, was auf eine äußerst akkommodierende Haltung der EZB und eine lange Zeit ohne Inflation zurückzuführen ist. In diesem Zeitraum waren Euro-Unternehmensanleihen aus historischer und absoluter Sicht eher unattraktiv, wenn auch nicht weniger attraktiver als andere Anleihen. Dies hat sich jedoch in den letzten zwölf Monaten drastisch geändert. Als die EZB die Zinsen anhob und der Markt das Risiko einer möglichen Rezession neu bewertete, erschienen die Renditen plötzlich wieder attraktiv.
Heute scheinen die Erträge, die Euro-Unternehmensanleihen bieten, nicht nur in absoluten Zahlen wettbewerbsfähig zu sein, sondern auch in relativen Zahlen gegenüber herkömmlichen Staatsanleihen. Warum sollte sich ein Anleger für eine fünfjährige deutsche Staatsanleihe mit einer Rendite von 2,30 % entscheiden, wenn er Euro-Unternehmensanleihen mit einem ähnlichen Laufzeitprofil zu einer aktuellen Rendite von 4,30 % kaufen könnte?
Bleibt die Frage nach dem Kreditrisiko der Unternehmen. Die Kreditwürdigkeit wird doch sicherlich leiden, wenn es zu einer Rezession kommt, aber ist es besser, bei Staatsanleihen mit niedrigeren Renditen zu bleiben? In den letzten fünf Jahren sind die europäischen Unternehmen relativ vorsichtig mit ihren Bilanzen umgegangen. Sie haben den Verschuldungsgrad reduziert, was zu einer geringeren durchschnittlichen Verschuldung im Verhältnis zu ihren Vermögenswerten geführt hat, sowohl auf Brutto- als auch auf Nettobasis.
Dies ist zum Teil auf die Art und Weise zurückzuführen, wie die Unternehmen auf die Coronavirus-Pandemie reagierten: Sie bauten Barmittel in ihren Bilanzen auf, weil sie Angst vor Covid-19 hatten, was zu geringeren Investitionsausgaben und höheren Sparquoten führte. Aber es waren auch andere Faktoren im Spiel. Covid-19 verdrängte nicht nur schlecht geführte Unternehmen aus dem Anlageuniversum, sondern führte auch zu verstärkten staatlichen Interventionen auf den Geldmärkten.
Im Gegenzug konnten viele Unternehmen in den letzten drei Jahren ihre Schulden zu niedrigeren Zinssätzen refinanzieren, wodurch sich das durchschnittliche Fälligkeitsprofil ihrer Anleihen verlängerte und in den nächsten Jahren nur noch relativ geringe Beträge zurückzuzahlen waren.
Obwohl die Zinssätze in letzter Zeit gestiegen sind, war der Anstieg der Refinanzierungssätze daher weniger schockierend, da viele Unternehmen bereits niedrigere Zinssätze vereinbart haben. Wir erwarten nicht, dass die europäischen Unternehmen unter dem Gesichtspunkt des Schuldendienstes unter erheblichem Druck stehen werden, was die Anlageklasse insgesamt stützen und die Zahl der Herabstufungen begrenzen dürfte, selbst wenn sich die Vorhersagen einer Rezession als zutreffend erweisen sollten.
Die technischen Daten haben sich positiv entwickelt, insbesondere für ESG
Seit Oktober 2022 ist die Nachfrage der Anleger nach dieser Anlageklasse gestiegen, was sich in positiven Nettozuflüssen widerspiegelt. Noch größer ist die Nachfrage nach Unternehmen, die unter Umwelt-, Sozial- und Governance-Gesichtspunkten (ESG) gut abschneiden. Deren Anleiheemissionen werden von den Anlegern und der EZB, die versucht, ihr Kaufprogramm für Unternehmensanleihen mit ihren Dekarbonisierungszielen in Einklang zu bringen, eher in Betracht gezogen. Aus unserer Sicht wird diese Nachfrage den Markt weiterhin stützen.
Trotz des Schocks im vergangenen Jahr und der jüngsten Probleme im Finanzsektor ist der Markt für Euro-Unternehmensanleihen mit einem Paukenschlag ins Jahr 2023 gestartet. Im ersten Quartal standen die Unternehmen Schlange, um neue auf Euro lautende Anleihen zu emittieren und ihre Schulden zu refinanzieren, wobei allein im Januar ein Rekordvolumen von 108,5 Mrd. EUR emittiert wurde. Einige meinen, der Refinanzierungsboom spiegele die Sorge der Unternehmen wider, dass die Zinssätze in Europa in den nächsten Monaten weiter steigen könnten. Sie sagen, es sei an der Zeit, die Finanzierung auf einem überschaubaren Niveau zu sichern.
Es gibt jedoch Anzeichen dafür, dass die Anleger schnell auf das erhöhte Angebot reagiert haben und darauf bedacht sind, attraktive Gelegenheiten zu nutzen und von den Jumbo-Unternehmensanleihen zu profitieren, die reichlich Liquidität bieten. So waren beispielsweise die vier verschiedenen auf Euro lautenden Anleiheemissionen von IBM Anfang Februar, die sich auf einen Nennwert von insgesamt 4,25 Mrd. EUR beliefen, massiv überzeichnet.
Nach dem dramatischen Rückgang der Anleihekurse im letzten Jahr wäre es für die Anleger ein Leichtes, sich aus Unternehmensanleihen zurückzuziehen und die Allokationen zu reduzieren. Doch das Gegenteil ist der richtige Ansatz: Selbst wenn eine Rezession bevorsteht, ist es an der Zeit, einen kühlen Kopf zu bewahren und die Portfoliogewichtung beizubehalten oder zu erhöhen.
